واکنش بهینه سرمایه گذاران به حباب قیمت سهام

9. ضمیمه A. واکنش بیش از حد به یک رویداد خبری به عنوان مثال Deutsche Bank AG B. DJIA - تصویری از نوسانات قیمت حول ارزش واقعی ج. انحراف از ارزش بنیادی (مثال: Shell و Royal Dutch) D. ریسک هماهنگی و هماهنگی

1. مقدمه

با توجه به فرضیه بازار کارآمد (که بعداً به عنوان EMH نامیده شد) نباید بیش از حد ارزش گذاری دارایی وجود داشته باشد. با این وجود، حباب ها هر از گاهی در دنیای واقعی ظاهر می شوند. در یک حباب مالی، قیمت اوراق بهادار به شدت از ارزش ذاتی اساسی آن منحرف می شود (واتانابه، تاکایاسو و تاکایاسو، 2007). ارزش بنیادی یا بنیادی به متغیرهای اقتصادی مانند نرخ تنزیل یا جریان های نقدی آتی اشاره دارد (سیگل، 2003). بسته به تکنیک ارزیابی، می توان ارزش ذاتی یا بنیادی یک دارایی را بر اساس متغیرهای اقتصادی و رشد مفروض تعریف کرد. حباب مالی به عنوان یک دوره قیمتی تعریف می شود که در آن افزایش قیمت اولیه انتظارات مثبتی را در مورد قیمت های آتی بالاتر ایجاد می کند، که خریداران جدیدی را جذب می کند که به جای استفاده از ظرفیت درآمد آن علاقه مند به کسب سود از طریق تجارت دارایی هستند (Siegel, 2003).. سابقه طولانی حباب هایی مانند حباب 1720 دریای جنوبی، 1929 سقوط بزرگ، در اواسط دهه 1970 حباب REIT، در سال 1987 سقوط مسکن، در سال 1991 بحران بانکی، در سال 2002 حباب فناوری NASDAQ و اخیرا وجود دارد. حباب مسکن در ایالات متحده، فقط به نام چند.

این تکلیف به این سوال می پردازد که سرمایه گذاران چگونه باید در مورد ارزش گذاری بیش از حد دارایی ها در بازارهای مالی عمل کنند. به ویژه سعی می کند به نحوه رفتار سرمایه گذاران پاسخ دهد. سوال اصلی این است که آیا سرمایه گذاران باید کنار بروند و منتظر بمانند تا حباب بترکد، آیا آنها باید بر روی حباب سوار شوند یا در برابر آن معامله کنند. البته برای هر سه نظریه، هرچند متناقض، پشتیبانی وجود دارد. استراتژی های تجاری و سرمایه گذاری مختلف بررسی می شوند و از این طریق بر حباب های دارایی های مختلف، مفاهیم مالی و شواهد تجربی در دانشگاه تأثیر می گذارند. علاوه بر این، در مورد معاملات بازخورد مثبت و حدس و گمان های منطقی و همچنین مفاهیم مالی رفتاری مانند گله داری یا اعتماد بیش از حد توضیح داده شده است.

باقیمانده این مقاله مفاهیم مختلفی را که در ادبیات تجربی بیان شده است ، با ارزیابی بیش از حد دارایی ، و به دنبال آن فرضیه کارآمد بازار و پدیده پیاده روی تصادفی توصیف می کند. نقش معامله گران داوری مورد بررسی قرار می گیرد و تأثیر آنها در بازارهای کارآمد و حباب مورد بحث قرار می گیرد. مروری بر صفات رفتاری در حین حباب و تأثیر رفتار انسان بر قیمت دارایی ها گنجانده شده است. علاوه بر این ، بررسی استراتژی های صندوق های متقابل و موفقیت آنها در بهره برداری از فرصت های سود در هنگام حباب صورت گرفته است. سرانجام ، خلاصه شده است که کدام آرگومان از هر یک از دیدگاه های مختلف پشتیبانی می کند و چگونه سرمایه گذاران می توانند برای بهره برداری از فرصت ها نسبت به حباب ها واکنش نشان دهند.

2. ارزش افزوده دارایی

تعاریف حباب ها متفاوت است ، اما همه در مورد این واقعیت موافق هستند که چیزی نسبت به مزایا یا ابزار ارائه شده بسیار گران است. سیگل (2003 ، ص . 12) می نویسد: "افزایش قیمت با ظرفیت درآمد غیر قابل توجیه است و توسط سرمایه گذاران حرکت که با هدف فروش سریع به سایر سرمایه گذاران با قیمت بالاتر خریداری می کنند" تقویت می شود. "حباب ها بیشتر در تنظیمات با نوسانات قیمت بالا و در بازارهایی که محاسبه ارزش واقعی یک امنیت دشوار است ، توسعه می یابند. در بازارهای درآمد ثابت ، داوری بسیار آسان و تقریباً بی خطر است. در مقابل ، در بازارهای سهام و مسکن ، تشخیص ارزش واقعی یک امنیت بسیار سخت تر است. نوسانات بالاتر خطر اساسی را افزایش می دهد ، و این باعث می شود که داوران ریسک را از بین ببرد. بنابراین ، ارزش های دارایی اغلب در بی ثبات مشاهده می شود و محاسبه بازارها سخت است (Shleifer & Vishny ، 1997).

در یک محیط حرکت ، که مشخصه یک حباب است ، شرکت کنندگان در بازار قیمت دارایی ها را به دلیل تقاضای بیشتر افزایش می دهند. این می تواند منجر به انحراف بزرگ و طولانی مدت از ارزش اساسی در دوره میانی قبل از حباب شود و قیمت آن به ارزش واقعی آن تبدیل شود (Abreu & Brunnermeier ، 2003). اقدامات هماهنگ و هماهنگ برای پشت سر گذاشتن حباب لازم است ، به این معنی که تعداد کافی از سرمایه گذاران باید بدانند که امنیت یا کلاس اوراق بهادار بیش از حد ارزیابی شده و شروع به فروش هلدینگ خود می کند. به عنوان مثال ، در اواخر سال 1720 ، در طول حباب دریای جنوبی ، سرمایه گذاران سرانجام با اعلام سود 5 ٪ متوجه شدند که زمان آن رسیده است که از زمان پایان دادن به "احمق های حتی بیشتر" خارج شویم. اعلامیه سود سهام را می توان به عنوان یک رویداد هماهنگ کننده مشاهده کرد زیرا سطح سود سهام 5 ٪ گسترده ترین اشاره ای بود که سهام بیش از حد ارزش داشت. براساس مدل تخفیف سود سهام ، سود سهام 40 £ در هر 100 £ ارزش برای توجیه حداکثر قیمت 1000 £ در مارس 1720 لازم بود. بدین ترتیب سرمایه گذاران خواستار حق بیمه خطر نمی شدند (Temin & Voth ، 2004). بخش بعدی به موضوع بازخورد مثبت و معاملات حرکت با جزئیات بیشتر اشاره می کند زیرا این نقش اساسی در این زمینه دارد.

غالباً فقط می توان یک حباب را تجزیه و تحلیل کرد و نتیجه گیری از آن را پس از پشت سر هم نتیجه گرفت. اکثر شرکت کنندگان در بازار حباب را متوجه نمی شوند یا تخمین نمی زنند که در آینده ای قابل پیش بینی ادامه یابد. در طول حباب دریای جنوبی 1720 و همچنین در طی سقوط بازار سهام در سال 1929 ، الزامات محکم تر به وام های حاشیه ای و علاقه بیشتر به آنها نشان می دهد که شرکت کنندگان پیشرفته و آگاه از بازار ، یعنی کارگزاران و بانک ها ، انتظار دارند که حباب در آینده نزدیک پشت سر بگذارد (Temin & Voth ، 2004).

3. فرضیه بازار کارآمد

EMH فرض می کند که سرمایه گذاران نمی توانند بازده اضافی تعدیل شده در ریسک را بالاتر از بازار بدست آورند ، تا زمانی که بازارهای مالی کارآمد باشند. اطلاعات به راحتی در دسترس باید به دلیل معامله گران داوری و سرمایه گذاران ، فوراً در قیمت بازار گنجانده شود. تئوری نشان می دهد که یک ناهنجاری مانند حباب نباید وجود داشته باشد. با این سازگار ، فرضیه پیاده روی تصادفی بیان می کند که نمی توان قیمت دارایی را بر اساس تغییرات قیمت پی در پی یا حجم معاملات (تجزیه و تحلیل فنی) پیش بینی کرد. علاوه بر سایر مطالعات تجربی ، کار یوجین اف. فاما (1965) نتایج تجربی از هیچ همبستگی سریال را ارائه می دهد که از فرضیه پیاده روی تصادفی پشتیبانی می کند و از این طریق ارزش تجزیه و تحلیل فنی را به سرمایه گذاران بورس نفی می کند. اقدامات همبستگی سریال در صورتی که بازده یک دوره با بازده یک دوره پی در پی در ارتباط باشد. از دیدگاه پیاده روی تصادفی و EMH ، ممکن است انتظار داشته باشد که فقط تحلیلگر برتر می تواند به بازده برتر در بازارهای مالی دست یابد ، به این دلیل که وی می تواند بر اساس عوامل اساسی بین دارایی های کم ارزش و بیش از حد تمایز قائل شود (FAMA ، 1965). علاوه بر این ، تحلیلگر برتر می تواند بروز وقایع سیاسی و اقتصادی را بهتر پیش بینی و تفسیر کند. در این مفهوم ، تجزیه و تحلیل فنی بی فایده است. با این وجود ، فاما و فرانسوی در یک مطالعه چند ساله ، واکنش بیش از حد به رویدادهای خبری را بررسی می کنند (بدی ، کین و مارکوس ، 2010). در کوتاه مدت ، بازارها همبستگی سریال مثبت را نشان می دهند ، که به عنوان حرکت نیز شناخته می شوند ، اما در دراز مدت هیچ واکنش بیش از حد وجود ندارد زیرا قیمت در نهایت همگرا می شود (بدی ، کین و مارکوس ، 2010).

شکل A1 نمودار Deutsche Bank (پیوست A) را نشان می دهد. در تاریخ 12/12/2012 ، خبر کلاهبرداری CO2 منتشر شد و سهام به شدت منفی واکنش نشان داد. روزهای بعد کمی افزایش یافت ، تصحیح بیش از حد واکنش ، و به تجارت در حدود 33 یورو ادامه داد. افزایش عظیم در اولین روزهای معاملاتی در سال 2013 که سهام را به سطح قدیمی افزایش می دهد ، به راه حل موقت صخره مالی ایالات متحده ، یک فاکتور مربوط به بازار (β) که توسط شاخص DAX نشان داده شده است ، نسبت داده می شود. با نگاهی به نمودار موجود در شکل A1 ، می توان بیش از حد واکنش به رویداد خبری را مشخص کرد.

De Long ، Shleifer ، Summers and Waldmann (1990) پدیده فوق را به عنوان اثر بازخورد مثبت ذکر می کنند که در آن سرمایه گذاران منطقی دارایی را بر اساس یک رویداد خبری مثبت خریداری می کنند. در انتظار قیمت های آینده حتی بالاتر ، معامله گران کمتر آگاه به دلیل افزایش قیمت شدید ، دارایی را خریداری می کنند. آنها به جای تعیین ارزش اساسی توجیه شده با اخبار گنجانیده شده ، مجموعه ای از افزایش قیمت ها را برون می دهند (De Long ، Shleifer ، Summers & Waldmann ، 1990). در این زمینه و مقابله با EMH ، سطح مقاومت و پشتیبانی ، همانطور که اغلب توسط معامله گران حرفه ای که تجزیه و تحلیل فنی را انجام می دهند ، در نظر گرفته می شود ، بسیار مهم است (بدی ، کین و مارکوس ، 2010). علاوه بر این ، این حرکات با سفارشات متوقف کردن یا توقف خرید تقویت می شوند. این به دنبال همبستگی سریال منفی در طولانی مدت است زیرا بازار در نهایت همگرا می شود ، زیرا کسانی که اولین خرید را بر اساس این رویداد خبری خریداری کرده اند ، ممکن است در اوج واکنش بیش از حد بفروشند. از دیدگاه هلیکوپتر ، به نظر می رسد که قیمت دارایی در اطراف ارزش واقعی آن نوسان دارد در حالی که مدت زمان بیش از حد یا کم ارزش مشخص نشده است. در نتیجه ، می تواند از چند ثانیه تا چند سال ادامه یابد (فاما ، 1965). شکل B1 این پدیده را بر اساس داده های شاخص متوسط صنعتی داو جونز (که بعداً به آن گفته می شود: DJIA) که به سال 1930 باز می گردد نشان می دهد. خط سیاه خطی ارزش ذاتی فرضی را نشان می دهد ، در حالی که خط قرمز تاریخ طبیعی DJIA را نشان می دهد(ضمیمه B).

4- نقش معامله گران داوری

داوری ها معامله گرانی هستند که به دلیل موقعیت های کوتاه یا طولانی و درگیری آنها در بازارهای مختلف ، سود خود را در حالی که معکوس می کنند ، سود می برند. وجود داوری ها یکی از فرضیه های EMH است. با این حال ، الگوی نظری داوری بی خطر با کسب سود بدون نیاز به سرمایه و بدون ریسک به دلیل خرید همزمان در بازار پایین قیمت و فروش در بازار قیمت بالا ، همانطور که توسط تیرول شرح داده شده است ، در واقعیت امکان پذیر نیست. در عمل معامله گران داوری نیاز به حاشیه و فشار برای ارائه سود دارند (شلیفر و ویشنی ، 1997). شلیفر و ویشنی (1997) اصطلاح داوری مبتنی بر عملکرد (PBA) را به عنوان داوری های ریسک حرفه ای و بسیار تخصصی با درک استراتژی های پیچیده و دشوار تعریف می کنند. آنها به عملکرد خود وابسته هستند زیرا در غیر این صورت سرمایه گذاران پول را پس می گیرند و داوران را مجبور می کنند تا مواضع خود را نقدینگی کنند. برداشت وجوه به دلیل عملکرد رضایت بخش هنگامی صورت می گیرد که بازده مورد انتظار از داوری بالاترین باشد ، یعنی وقتی قیمت ها از ارزش اساسی واقعی خود دور می شوند (شلیفر و ویشنی ، 1997). برای برآورده کردن برداشت ها ، معامله گر باید موقعیت را با ضرر نقدینگی کند.